美銀證券策略師Michael Hartnett此前精準捕捉到科技股大跌，其"賣出信號"指標現已終止。

    但他明確提示，信號終止不等於買入信號，投資者能否在11月中旬重返科技股，將取決於半導體價格走勢這一關鍵變量。

    Hartnett在最新一期Flow Show報告中指出，美銀牛熊指標（Bull & Bear Indicator）從8.1急降至7.4，跌破8.0閾值，正式結束了5月26日觸發的賣出信號。

    但他在戰術上仍維持"偏防禦"立場，並列出重返風險資產的兩個前提條件：美聯儲10月28日加息以恢覆信譽、AI融資擔憂緩解——而目前兩者均未兌現。

    市場對美聯儲10月加息的機率預期已從逾50%驟降至14%，AI信貸市場剛經歷年內最差一周：CoreWeave債券跌入困境區間，其5年期CDS利差暗示約63%的違約機率；納斯達克100指數單周跌幅近6%，創"解放日"以來最差表現。

    Hartnett警告，若半導體價格出現回落，將是AI信貸進一步收緊、資本開支增長見頂的信號，屆時2027年市場回報將由資本增值轉向收益驅動。

    賣出信號終止，但買入信號尚未觸發

    美銀牛熊指標本周急降0.7個百分點至7.4，促成下行的因素包括：全球股票指數廣度惡化、對沖基金在原油及標普500期貨上持有空頭倉位、黃金期貨多頭倉位減少，以及高收益債與新興市場債務資金流入走弱。唯一逆勢推升的因素是科技股持續錄得資金凈流入。

    Hartnett同時指出，"舊版"牛熊指標也從5.6降至5.1，低於9月1日的近期高點8.0。兩個版本傳遞出一致信息：夏季極度樂觀情緒已經終結。

    然而，情緒降溫並不意味著資金真正撤離。美銀廣度規則顯示，全球股票指數中凈52%處於"超賣"狀態（低於50日和200日均線），為2025年4月以來最高。但觸發反向買入信號需要超賣比例達到凈88%，Hartnett認為，除非目前仍處於"超買"的美國、中國臺灣和巴西股市再跌6%至10%，否則短期內難以觸及這一門檻。

    定位仍高度擁擠，科技股超配創五年新高

    情緒雖在冷卻，但資金配置層面的風險敞口依然高度集中。EPFR最新周度數據（截至本周三）顯示，權益類基金凈流入644億美元，債券流入118億美元，現金外流531億美元——科技股拋售並未在流量數據中留下明顯痕跡。

    美銀私人客戶目前持有資產中，股票占比達創紀錄的66.4%，現金占比降至歷史低點9.3%。就全年來看，2026年全球股票基金凈流入折年率高達1.3萬億美元，其中科技基金折年率達1960億美元，超過此前紀錄的2.5倍以上。美銀10月基金經理調查顯示，投資者對科技股的超配程度為2020年8月以來最高。

    韓國市場則呈現出定位與價格之間最為突出的背離：KOSPI自6月高點已下跌30%，但在8月峰值後，每流入100美元僅有7美元撤出。Hartnett指出，外國投資者是本周拋售的主力，而股票回購窗口也接近關閉，真正的撤資或許尚未開始。

    AI融資裂縫擴大，實際收益率逼近警戒線

    Hartnett當前維持防禦立場，核心依據有三：其一，美國10年期實際利率接近3%，歷史上該水平曾與科網泡沫破裂、全球金融危機及SVB事件等風險事件高度吻合。

    其二，私募股權ETF（PSP）和商業發展公司ETF（BIZD）均已回落至2026年上半年低點。其三，Oracle 5年期CDS走勢近乎垂直拉升，而整體投資級科技債利差幾乎紋絲未動，表明最高槓桿借款人正在承受最大壓力。

    據高盛利率策略師David Curtin分析，AI基建融資成本問題是當前市場最主要的壓力源之一——對於低於投資級的借款人而言，6%至8%的全成本融資在高利率環境下"咬合速度更快"。

    高盛數據顯示，CoreWeave 2031年到期債券利差一度超過美國國債1100個基點。

    Hartnett援引的市場共識數據顯示，超大規模雲廠商資本開支預期2026年達8070億美元、2027年攀升至1.16萬億美元，而自由現金流預計今年轉負630億美元、明年進一步擴大至負1630億美元。高盛數據同時顯示，半導體生產者價格指數在經歷近30年下行後，近期出現急劇跳升。

    晶片價格成2027年市場走向關鍵變量

    Hartnett提出本輪最關鍵的前瞻判斷：半導體價格走勢將主導宏觀經濟與市場格局進入2027年。

    若晶片價格維持漲勢，則意味著中美AI軍備競賽持續，美國政府對債券和股票價格提供隱性保障的預期得以維繫，投資者將在11月中旬重返科技股，並於進入2027年時反轉"做空科技、做多債券"的倉位。

    反之，若半導體價格回落，則意味著AI信貸進一步收緊，AI資本開支增速見頂，支撐當前名義GDP繁榮的底層邏輯開始瓦解——美國名義GDP自新冠低點已累計增長63%至33萬億美元，晶片價格飆升是重要推手。屆時債券表現或將占優，而任何以AI資本開支敘事為定價基礎的資產將面臨明顯壓力，2027年資產回報的核心驅動將從資本增值切換為收益。

    戰術防禦，布局"見頂收益率"受益板塊

    在具體操作層面，Hartnett選擇增加"見頂收益率"受益資產的配置，包括小盤股、REITs，以及美銀10月基金經理調查顯示自2008年7月以來投資者最為低配的可選消費板塊。他明確表示，暫不加倉科技股。

    在更長期的資產配置上，Hartnett維持超配黃金、大宗商品及新興市場，同時提示，長期"做空債券"及低配中國的倉位均需逐步削減——這是他立場上的明顯轉變。

    Hartnett還通過"價格信號"指出，標普500指數中有355隻成分股較52周高點低逾10%，188隻低逾20%，93隻低逾30%。表面平靜的指數之下，個股層面的損傷已相當可觀，對於耐心尋找布局時機的投資者而言，或已形成一定的價值空間。

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